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Börse & Märkte

Börsen am Scheideweg?

Nunmehr ist es acht Jahre her, dass die Aktienbörsen ihren Krisenmodus aufgaben und auf Wachstumskurs gingen. Am 6. März 2009 markierte der DAX ein Krisentief in Höhe von 3.666 Punkten. Heute steht das Kursbarometer für die dreißig wichtigsten deutschen Titel bei rund 12.000 Zählern und damit 225% (15,9% p.a.) höher. Befinden wir uns mit der von der Fed eingeleiteten Zinswende nun an einem Scheideweg?

Von Dr. Christoph Bruns - 29. März 2017

Einige Faktoren – oftmals von politischer Natur – sorgen für ein gewisses Maß an Unsicherheit an den Börsen. Diese wird die Entwicklungen in den nächsten Monaten prägen und die Entscheidungen der Akteure beeinflussen. Bildnachweis: iStock.com/SIphotography

Wenige Anleger werden den Krisentiefpunkt des DAX im Jahr 2009 als Einstiegsdatum erlebt haben und dennoch haben sich deutsche und erst recht weltweite Aktien in den letzten Jahrzehnten formidabel entwickelt. Allein der MDAX, in welchem die mittelgroßen deutschen Unternehmen ihr Zuhause finden, konnte trotz zwischenzeitlicher Krise seit dem Jahrtausendwechsel um stolze 467% (11,3% p.a.) zulegen. Der REXP, der in Deutschland die Wertentwicklung des seit Jahrzehnten haussierenden Anleihenmarktes misst, konnte im gleichen Zeitraum um fast 120% und damit um ca. 4,9% pro Jahr zulegen.

Die USA als „Trendsetter“

Doch nunmehr scheinen die Finanzmärkte an einen Wendepunkt gekommen zu sein. Wie immer an den Börsen gehen die großen Trends der Märkte von den Vereinigten Staaten aus. Finanzmarktprofis dürfen dieses Faktum nicht übersehen, wenn sie an den Kapitalmärkten überwiegend richtig liegen wollen. Denken wir kurz zurück: Das, was wir heute als große Finanzkrise bezeichnen, war zunächst eine amerikanische Immobilienschuldenkrise, die den Namen „Subprime-Krise“ trug. Ausgehend von den USA griff die Krise jedoch rasch auf Europa über, nachdem sich zeigte, wie prominent europäische Finanzinstitute am US-Immobilienmarkt involviert waren. Die auf die Krise folgende ultraexpansive Geldpolitik der amerikanischen Notenbank Fed, die den Namen „Quantitativ Easing“ trug, wurde mit einigen Jahren Verzögerung auch in Europa zur Norm.

Der Anfang einer Zinsnormalisierung

Soweit zum Grundmuster der Finanzmärkte. Jetzt aber zeigt sich, dass die amerikanische Zentralbank die Zinswende erfolgreich eingeleitet hat. Alles spricht dafür, dass noch in diesem März die Leitzinsen zum dritten Mal seit ihrem Tiefpunkt aus dem Dezember 2015 angehoben werden. Die Botschaft der Fed ist an den US-Anleihemärkten nicht ohne Resonanz geblieben. Seit dem Renditetief zehnjähriger T-Notes von 1,36% im Juli 2016 legten die Renditen dieser Papiere deutlich auf zuletzt 2,57% zu. Erstmals seit Jahrzehnten mussten Investoren in langlaufenden Bonds Kursverluste hinnehmen. Angesichts der hohen Duration dieser Papiere fielen die Abschläge sogar recht empfindlich aus. Vieles spricht dafür, dass dies erst der Anfang einer Zinsnormalisierung ist, die auf eine fünfunddreißigjährige Zinssenkungsphase folgt. Denn noch sind die Realzinsen historisch betrachtet äußerst niedrig. Angesichts einer Inflation oberhalb von 2% nehmen sich die nominalen Zinsraten (ca. 1% für Jahresgeld) nach wie vor bescheiden aus.

Die große Frage ist aber, mit welcher Verzögerung die europäischen Bondmärkte ihrem Leitmarkt USA folgen werden. Während die Europäische Zentralbank etwa fünf Jahre hinter der Fed zurückhinkt, haben die Anleihemärkte Europas die amerikanische Zinswende sehr wohl registriert. Entsprechend weist die marktführende zehnjährige Bundesanleihe heuer wieder einen positiven Nominalzins auf, nachdem diese Staatspapiere noch im Juli 2016 ein Renditetief von minus 0,2% markierten. Inzwischen liegt die Rendite oberhalb von 0,5% und bescherte Bondanlegern signifikante Verluste.

Negative Realzinsen bei Bundesanleihen

Jedem Investor muss klar sein, dass ein starker Zusammenhang zwischen Zinsen und Aktienmärkten besteht. Gerade langlaufende Anleihen stellen den Hauptwettbewerber zur ebenfalls langfristigen Aktienanlage dar. Viele Marktteilnehmer argumentieren derzeit, die Anleihezinsen seien trotz der Renditeanstiege noch so gering, dass von einer Alternative zu Aktien kaum gesprochen werden kann. Sie verweisen auf die nach wie vor negativen Realzinsen bei Bundesanleihen, die diese Papiere für Investoren, die reale Vermögensmehrung anstreben, unattraktiv erscheinen lassen. Mit Blick auf das Renten-KGV lässt sich etwa zeigen, dass zehnjährige Bundesanleihen hier einen Wert von knapp 200 aufweisen, während der DAX-Index ein KGV von 17 für das Jahr 2017 aufweist. Andere Marktbeobachter argumentieren historisch und stellen die Veränderungsrichtung und -Dynamik bei den Renditen in den Vordergrund. Sie warnen vor dem negativen Sentiment, welches von den Anleihemärken in die Aktienmärkte überschwappen könnte.

Börsen weiterhin von Unsicherheit geprägt

Fest steht aber, dass die große Rotation raus aus langlaufenden Anleihen und rein in Aktienanlagen bislang noch nicht stattgefunden hat. Vorstellbar ist deshalb, dass die angefallenen Kursverluste bei Anleihen den Rotationsprozess in Gang bringen werden. Da auch ansonsten keine liquiden und zugleich attraktiv bewerteten Anlageformen zu erkennen sind, spricht vieles dafür, dass die Aktienmärkte zunächst von der Zinswende profitieren können. Zugleich steht aber ebenfalls fest, dass Aktien durch höhere Zinsen c.p. teurer und somit unattraktiver werden. Damit die Aktienmärkte ihren Attraktivitätsvorteil gegenüber den Bondmärkten erhalten, wäre ein solides Gewinnwachstum der Unternehmen wünschenswert. Und tatsächlich sieht es derzeit danach aus, als wenn sich die wirtschaftliche Dynamik ausgehend von den Vereinigten Staaten etwas beschleunigen könnte. Angekündigte Steuererleichterungen und deregulatorische Maßnahmen könnten diese Tendenz beschleunigen. Dem gegenüber stehen einige Makrounsicherheiten, die durch den Brexit und die Wahl Donald Trumps zum 45. Präsidenten der USA auf den Spielplan gelangt sind. Insofern wird der weitere Verlauf der Börsen ohne Zweifel von Unsicherheit gekennzeichnet bleiben. Solange aber allgemeine Makrosorgen nicht disruptiv werden, sollte sich ein konstruktiver Aktienmarktverlauf einstellen können, zumal die Zinsen angesichts der schwierigen Finanzsituation der meisten Staaten eher nicht katapultartig ansteigen werden. Für die Eigenkapitalmärkte mag es sogar eine hilfreiche Unterstützung sein, wenn das Börsenumfeld durch viel Skepsis und Pessimismus gekennzeichnet bleibt.

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